泰豐資本：國(guó)內(nèi)寂寂無(wú)名 歐洲收購(gòu)大佬

核心提示：泰豐資本對(duì)所投公司的平均持有期超過(guò)5年，而這種長(zhǎng)線持有是其平均超過(guò)45%的內(nèi)部回報(bào)率的重要因素。在中國(guó)為其被投企業(yè)尋找合適的并購(gòu)對(duì)象，就成立泰豐開(kāi)拓新大陸的開(kāi)始。

　　“外部環(huán)境總在發(fā)生變化，但泰豐仍希望能堅(jiān)持自己的核心價(jià)值。”石博說(shuō)，哪怕是在中國(guó)。這位泰豐資本（Terra Firma，以下簡(jiǎn)稱(chēng)泰豐）中國(guó)業(yè)務(wù)的負(fù)責(zé)人首次公開(kāi)接受本報(bào)獨(dú)家專(zhuān)訪。

　　泰豐資本在中國(guó)或許還寂寂無(wú)名。

　　但若問(wèn)倫敦金融城中的路人：是否聽(tīng)說(shuō)過(guò)葛涵思（Guy Hands）的名字？你可能會(huì)得到一個(gè)夸張的表情和詼諧的回答：有誰(shuí)不知道他嗎？

　　這家以“成為一流的逆向投資公司”為目標(biāo)的PE機(jī)構(gòu)，旗下有德國(guó)最大的地產(chǎn)公司Deutsche Annington、控制著英國(guó)最大的再生能源和固廢處理公司Infinis Limited以及全歐洲最大的影院品牌ODEON UCI；而在北愛(ài)爾蘭天然氣管道運(yùn)營(yíng)商East Surrey Holdings以及德國(guó)高速公路Autobahn運(yùn)營(yíng)商Tank and Rast的背后，也有泰豐的身影。

　　如果這些巨無(wú)霸還是相對(duì)有距離感的話，是否百代唱片（EMI）會(huì)拉近距離？

　　泰豐資本2007年買(mǎi)下了這家全球第二大的音樂(lè)發(fā)行公司，這起收購(gòu)案似乎給泰豐資本和百代唱片都帶來(lái)了一些不確定性。

　　“泰豐資本擅長(zhǎng)投資于大型資產(chǎn)密集型、業(yè)務(wù)復(fù)雜同時(shí)又被傳統(tǒng)金融業(yè)忽視、低估、誤解的企業(yè)。”石博坦言，這種做法在整個(gè)歐洲都找不到同類(lèi)，而與貝恩資本相類(lèi)。“我們的價(jià)值在于直接參與所收購(gòu)公司的運(yùn)營(yíng)，無(wú)論是戰(zhàn)略性改革還是公司日常運(yùn)營(yíng)。”泰豐資本對(duì)所投公司的平均持有期超過(guò)5年，而這種長(zhǎng)線持有是其平均超過(guò)45%的IRR（Internal Return Rate，內(nèi)部回報(bào)率，簡(jiǎn)稱(chēng)IRR）重要因素。

　　石博笑稱(chēng)，“在國(guó)內(nèi)，適合這種投資方式的機(jī)會(huì)確實(shí)還很少。”盡管他認(rèn)為“不控股、但做更多的增值服務(wù)”是非常符合中國(guó)國(guó)情、是非常明智的做法，但泰豐還沒(méi)打算也這么做。

　　“核心F4”

　　2009年4月，泰豐決定重構(gòu)高層。

　　泰豐資本CEO史若天（Tim Pryce）直言不諱，過(guò)去12個(gè)月公司在組織架構(gòu)上做了“一系列改變……分設(shè)了高管的職責(zé)”，這是“為了適應(yīng)競(jìng)爭(zhēng)和保持增長(zhǎng)”。

　　創(chuàng)始人葛涵思擔(dān)任董事長(zhǎng)和CIO，“以便他能側(cè)重在公司的投資以及戰(zhàn)略發(fā)展上”；除了史若天，泰豐的核心F4還包括負(fù)責(zé)投資者關(guān)系的裴耀康（Peter Cornell），以及2009年9月加盟的巴羅畢（Robbie Barr），擔(dān)任CFO，全權(quán)負(fù)責(zé)公司財(cái)務(wù)。以此為基礎(chǔ)，泰豐的董事會(huì)下又分別設(shè)立了投資審查委員會(huì)、薪酬委員會(huì)、被投公司金融狀況委員會(huì)等獨(dú)立運(yùn)作機(jī)構(gòu)。

　　這個(gè)看似嚴(yán)肅的舉動(dòng)，在外人眼里或許還有一層略帶“無(wú)厘頭”的色彩。鑒于英國(guó)政府高達(dá)50%的高收入稅收，葛涵思也如許多其他富人一樣，搬去英屬格恩西（Guernsey）島上去住了。為此泰豐在倫敦的總部“需要有人坐鎮(zhèn)負(fù)責(zé)具體業(yè)務(wù)”。

　　今年伊始，泰豐也重構(gòu)了其投資團(tuán)隊(duì)：30多人的投資團(tuán)隊(duì)被劃分為6個(gè)投資小組，“每個(gè)小組覆蓋一個(gè)專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域和一個(gè)地區(qū)”。史若天說(shuō)，這樣做有利于在新興市場(chǎng)環(huán)境中做投資。這個(gè)改變的背后，實(shí)際上是泰豐“全球化覆蓋戰(zhàn)略”的明確化，因?yàn)橐郧?#8220;內(nèi)部實(shí)際上也存在這樣的專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)，但結(jié)構(gòu)相對(duì)松散”。

　　但倫敦仍然是核心，基金層面的投資所有的決策仍然集中在泰豐的倫敦總部。每周一，泰豐的核心F4和6個(gè)投資團(tuán)隊(duì)的主管會(huì)一起開(kāi)個(gè)會(huì)。這實(shí)際上是個(gè)立項(xiàng)會(huì)，“大家都認(rèn)為值得看”是項(xiàng)目DD（due diligence，盡職調(diào)查）的開(kāi)始。

　　偏愛(ài)“重”企業(yè)

　　1.25億平方英畝，或者55萬(wàn)公頃。

　　想像一下，這相當(dāng)于0.4個(gè)大小的英格蘭島或者1.7個(gè)比利時(shí)、1.2個(gè)瑞典。

　　這是澳大利亞牛肉生產(chǎn)商Consolidated Pastoral Company（以下簡(jiǎn)稱(chēng)CPC）所擁有的土地面積。而在其所屬、占到整個(gè)澳洲國(guó)土面積0.7%的土地上，CPC還擁有29萬(wàn)頭優(yōu)質(zhì)印度黃牛。

　　2009年4月泰豐資本買(mǎi)下了CPC，后者所擁有的“固定資產(chǎn)”是促成交易的重要原因之一。當(dāng)然這背后還有更“理性”的思考：諸如人口增長(zhǎng)、亞洲人飲食結(jié)構(gòu)里對(duì)蛋白質(zhì)的需求增加；但牛肉的供給卻受到本國(guó)土地資源的限制。這給了澳洲機(jī)會(huì)，何況CPC在印尼市場(chǎng)已經(jīng)占有50%的市場(chǎng)份額。

　　對(duì)剛“闖入牛群”的泰豐資本來(lái)說(shuō)，這似乎還不夠保險(xiǎn)。幸好還有土地做后盾。即便牛肉生意不成，其還可以充分利用這些土地資源，“比如開(kāi)發(fā)灌溉用作農(nóng)業(yè)用途甚至用于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)”。

　　這并非唯一的案例。獨(dú)特的思考貫穿泰豐資本的所有投資。比如AWAS，其資產(chǎn)中就包括208架飛機(jī)。即使其最新的投資案，2009年在美國(guó)投資的風(fēng)能企業(yè)EverPower， 其也將“建設(shè)、擁有和運(yùn)營(yíng)一系列風(fēng)能資產(chǎn)”。而此前，天然氣、垃圾處理以及高速公路網(wǎng)這樣的公用事業(yè)以及航空業(yè)、房地產(chǎn)是泰豐資本偏愛(ài)的投資領(lǐng)域。

　　核心提示：泰豐資本對(duì)所投公司的平均持有期超過(guò)5年，而這種長(zhǎng)線持有是其平均超過(guò)45%的內(nèi)部回報(bào)率的重要因素。在中國(guó)為其被投企業(yè)尋找合適的并購(gòu)對(duì)象，就成立泰豐開(kāi)拓新大陸的開(kāi)始。

　　“雖然我們投資的很多都是基礎(chǔ)設(shè)施或者重資產(chǎn)領(lǐng)域，但提供的卻是每年30%、40%的PE投資回報(bào)。”石博說(shuō)。

　　“持續(xù)增重”實(shí)際上是泰豐收購(gòu)被投企業(yè)之后的重要舉措。

　　2003年在收購(gòu)英國(guó)固廢處理公司W(wǎng)RG之后，第二年泰豐就促成了其與另一家固廢處理公司Shank的合并，這樣也就造就了英國(guó)最大的固廢處理公司，占到總市場(chǎng)份額的30%強(qiáng)。同樣的動(dòng)作也發(fā)生在泛歐洲的影院Odeon和UCI(United Cinema International，簡(jiǎn)稱(chēng)UCI)身上，而后續(xù)的收購(gòu)則是“常態(tài)”，Odeon/UCI此后在西班牙、意大利和德國(guó)陸續(xù)進(jìn)行整合。

　　泰豐意在“打造一個(gè)泛歐的院線”，這樣一方面可以借力歐洲電影工業(yè)的未來(lái)增長(zhǎng)，另一方面又能在票價(jià)以及“食物、飲料乃至廣告方面”贏得不可估量的發(fā)展空間。何況Odeon與UCI的合并本身，就削減了每年1000萬(wàn)歐元成本。
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　　“反轉(zhuǎn)式”變革

　　Tank &Rast 已經(jīng)成為一個(gè)標(biāo)志。

　　2007年泰豐把這家公司48.5%的股份賣(mài)給了RREEF，后者是一家地產(chǎn)投資基金。這筆交易已經(jīng)使得泰豐的投資人獲利5.3倍，也使得泰豐在此項(xiàng)投資中的IRR高達(dá)125%。

　　2004年，泰豐作價(jià)11億歐元從Tank &Rast此前的投資人Allianza、Lufthansa以及APAX手里買(mǎi)下了這家德國(guó)路網(wǎng)運(yùn)營(yíng)商。

　　當(dāng)時(shí)泰豐面臨“如何比以前的投資人做得更好”的疑問(wèn)。盡管Tank &Rast擁有全德最繁忙的公路網(wǎng)，然而與中國(guó)不同的是：德國(guó)的路網(wǎng)本身是不收費(fèi)的。盡管Tank &Rast擁有全德公路網(wǎng)將近90%的零售體系，當(dāng)年5億訪問(wèn)這些餐廳、旅館、零售店的人中只有一半真正消費(fèi)過(guò)。這些服務(wù)站大多是由當(dāng)?shù)氐膫€(gè)人或者是小企業(yè)在運(yùn)營(yíng)。

　　Tank &Rast如何贏利？泰豐把它定位在了“加盟運(yùn)營(yíng)商”的位置上：為其路網(wǎng)體系上130個(gè)服務(wù)站提供資產(chǎn)出租、品牌、制度建設(shè)乃至金融服務(wù)，“把Tank &Rast自己的成功建立在服務(wù)站的成功上”。在收購(gòu)時(shí)，Tank &Rast在顧客溝通、顧客在服務(wù)站的人均支出都比其他路網(wǎng)公司要差。

　　首先所有的服務(wù)站被統(tǒng)一在“Serway”這個(gè)新品牌下，這是個(gè)由“service（服務(wù)）”和“motorway（公路）”派生出來(lái)的詞。這個(gè)品牌體系里有連鎖的餐飲品牌、標(biāo)準(zhǔn)的服務(wù)體系，為此泰豐幫助這家公司引進(jìn)了包括漢堡王（Burger King）、麥當(dāng)勞、Nordsee Fish Conters等快餐品牌以及Lavazza、Segafredo等品牌的意式咖啡，并且為和父母同行的小孩修建了室內(nèi)外的游樂(lè)場(chǎng)。

　　而這些新設(shè)施的修建、舊設(shè)施的維護(hù)都由Tank &Rast埋單，其在2005年就募集了5億歐元用于此。作為回報(bào)，Tank &Rast也分享服務(wù)站的利潤(rùn)增長(zhǎng)。

　　為了鼓勵(lì)更多訪問(wèn)服務(wù)站的人在這里消費(fèi)，泰豐幫Tank &Rast想出了一招，他們改進(jìn)了服務(wù)站的衛(wèi)生間狀況，比如2008年其路網(wǎng)體系還曾獲得“全德最佳公廁獎(jiǎng)”。那些使用服務(wù)公用設(shè)施的人不得不為此付費(fèi)，但同時(shí)他們將獲得一些可以在服務(wù)站的餐廳、零售店使用的代金券。

　　“在一個(gè)新收購(gòu)案開(kāi)始時(shí)，團(tuán)隊(duì)的腦子里就必須有一個(gè)計(jì)劃：這個(gè)企業(yè)此后可能會(huì)有幾種方式實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)？其中每一種計(jì)劃未來(lái)三五年的發(fā)展應(yīng)該是怎樣的？”石博說(shuō)。

　　Tank &Rast或許還不是其中最典型的一個(gè)。2003年泰豐收購(gòu)WRG時(shí)，這家公司90%的業(yè)務(wù)是固廢處理，只有10%的沼氣發(fā)電企業(yè)，但后者卻是泰豐想著力發(fā)展的，基于“新能源的發(fā)展前景以及固廢處理價(jià)格政策的變化”。2006年泰豐把WRG的固廢處理業(yè)務(wù)賣(mài)給了西班牙公司FCC，這筆20億歐元的交易使得泰豐獲利1.9倍；而原有的沼氣發(fā)電項(xiàng)目則在Infinis的新品牌下持續(xù)發(fā)展成目前涉足沼氣發(fā)電、小水電以及陸地風(fēng)能的新能源公司。

　　“捆綁戰(zhàn)略”

　　“不能否認(rèn)，很多情況下（企業(yè)）重組都是非常痛苦的，甚至在短期內(nèi)伴有負(fù)面新聞。”葛涵思并不否認(rèn)這一點(diǎn)，形成對(duì)比的是：大多數(shù)情況下泰豐團(tuán)隊(duì)都深刻介入這些企業(yè)重組之中。事實(shí)上在收購(gòu)伊始，泰豐不僅進(jìn)入被投企業(yè)的董事會(huì)，甚至?xí)刂闷髽I(yè)包括CEO在內(nèi)的一系列高管人員。

　　泰豐目前有將近100名員工，其中涉及到投資的專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)超過(guò)50人。“30多人做投資，還有10多個(gè)人的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)”。

　　運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)大多是由世界500強(qiáng)的高管組成，“年紀(jì)比較大同時(shí)也經(jīng)驗(yàn)老到”。他們不僅被派往這些被投企業(yè)去解決實(shí)際問(wèn)題；而且所有的投資案“也必須同時(shí)得到運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)的認(rèn)可”，只有獲得投資團(tuán)隊(duì)和運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)兩邊的簽字，具體的投資案才可以進(jìn)入投資決策委員會(huì)。“這樣做的目的，是為了能保證收購(gòu)后有足夠的能力來(lái)運(yùn)作這個(gè)項(xiàng)目。”

　　核心提示：泰豐資本對(duì)所投公司的平均持有期超過(guò)5年，而這種長(zhǎng)線持有是其平均超過(guò)45%的內(nèi)部回報(bào)率的重要因素。在中國(guó)為其被投企業(yè)尋找合適的并購(gòu)對(duì)象，就成立泰豐開(kāi)拓新大陸的開(kāi)始。

　　“泰豐所有的員工都知道，他們的薪酬將直接掛鉤于泰豐旗下公司回報(bào)給投資者的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)。”葛涵思認(rèn)為，這足以保證投資團(tuán)隊(duì)和運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)“真正為所投公司服務(wù)”。與主流的GP團(tuán)隊(duì)在基金中占比1%左右不同，泰豐的管理團(tuán)隊(duì)在各個(gè)基金中的比例一直維持在3%-4%左右，這個(gè)比例在其2007年募集的最新一期總額為54億歐元的基金中甚至超過(guò)了5%。

　　“實(shí)際上團(tuán)隊(duì)是我們基金的最大單一投資人”，石博介紹說(shuō)：泰豐的每個(gè)成員都在基金中持有股份。

　　而按照其與LP的約定，只有投資人在基金存續(xù)期間平均年投資回報(bào)超過(guò)8%的前提下，泰豐的員工才能夠獲得基于業(yè)績(jī)的獎(jiǎng)金。泰豐的基金存續(xù)期在10年到14年左右，這些獎(jiǎng)金只有在“基金大部分投資都兌現(xiàn)、投資者收回投資成本和大部分利潤(rùn)后”才支付。

　　或許這仍避免不了成員為自己“謀利益”：比如在投資中尋求公司方的款待、收受禮物等等。為此泰豐在內(nèi)部也設(shè)立了一個(gè)利益沖突解決機(jī)制，基金中每個(gè)人的個(gè)人賬戶(hù)交易、在被投公司中擔(dān)任的職務(wù)等都要提交給第三方的監(jiān)督機(jī)構(gòu)。一旦公司和個(gè)人利益發(fā)生沖突，利益各方以及監(jiān)督方都會(huì)了解“沖突細(xì)節(jié)”，而且由LP組成的咨詢(xún)委員會(huì)也會(huì)介入其中。

　　“如果尋求不到這三方的一致意見(jiàn)，我們會(huì)終止引起沖突的行為，無(wú)論是投資還是其他。”
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　　“非歐洲模式”

　　對(duì)澳大利亞CPC的投資，是泰豐“變異”的開(kāi)始。

　　經(jīng)過(guò)2008年刻意的“不作為”后，泰豐蟄伏后的第一單落在了澳大利亞。泰豐此前的投資幾乎都在歐洲大陸，從來(lái)沒(méi)有涉足過(guò)澳大利亞這樣的“新大陸”。緊接著泰豐又投資EverPower，一家美國(guó)的風(fēng)能公司。

　　CPC所在的農(nóng)業(yè)也是泰豐此前未曾涉及過(guò)的；而無(wú)論是CPC還是EverPower，對(duì)它們的投資“都是在即將進(jìn)入快速發(fā)展的轉(zhuǎn)折點(diǎn)上”。事實(shí)上EverPower甚至是一個(gè)早期項(xiàng)目，其2009年的營(yíng)收只有400萬(wàn)美元。

　　與這種“變異”同行的，是這兩筆投資的體量相對(duì)較小。此前泰豐的投資規(guī)模動(dòng)輒超過(guò)10億歐元。投資CPC，泰豐花了4.27億澳元，相當(dāng)于是2.57億歐元；而對(duì)EverPower的初始投資只有6500萬(wàn)美元，盡管此后泰豐又追加了1.55億美元的投資，并承諾未來(lái)還將投入2億美元。

　　這并非泰豐資金吃緊。其三期基金（TFCPIII）2007年募集成功，這只總規(guī)模為54億歐元的基金目前投出了55%左右。“不是缺錢(qián)，而是我們都在去杠桿化的趨勢(shì)中。”泰豐中國(guó)區(qū)總裁石博說(shuō)。

　　對(duì)CPC的投資，總共2.57億的交易總額中股權(quán)投資占到了1.63億歐元，這意味著從外部金融機(jī)構(gòu)獲得的融資不足1億歐元。EverPower也是這樣的狀況，2.17億歐元的交易總量中，泰豐會(huì)拿出1.5億歐元。石博解釋說(shuō)，這樣做的目的是為了降低企業(yè)的“負(fù)債比”。

　　在泰豐收購(gòu)EverPower后，其首席執(zhí)行官Jim Spencer選擇了留下來(lái)。Jim在2002年創(chuàng)辦了EverPower，他在泰豐收購(gòu)時(shí)，把自己獲得的權(quán)益重新投入到公司